４8. 「異次元金融緩和」と金融・財政問題の深刻化
はじめに
アベノミクスの破綻は、もはや誰の目にも明らかだが、問題は、アベノミクスが国民生活や経済社会のあり方にどのような影響をもたらしているかである。
アベノミクスの４年近くの実質経済成長率は、わずか０・６％程度なのに、日経平均株価は２００％近くも暴騰し、その後暴落するなど、株式バブルが発生している。国債バブルに至っては、世界の歴史上例がないほどの水準にある。それもこれも、アベノミクスの「第１の矢」の異次元金融緩和政策の結果である。
株式などの金融資産を保有する企業・金融機関・富裕層・内外の投資家にとって、アベノミクスの恩恵は計り知れない。だが、３割に達する貯蓄なし世帯をはじめ、９９％の国民諸階層にとって、アベノミクスはますます貧困と格差を拡大してきた。
本稿の目的は、異次元金融緩和政策の特徴と問題点を検証し、２０１７年以降の金融・財政問題を読み解くことにある。
１ アベノミクスの破綻と目的
破綻した「２％の物価上昇」目標
２０１３年度から本格的に始動したアベノミクスは３本の矢を掲げ、なかでもその鏑矢は、今まで経験したことのない異次元の金融緩和政策であった。アベノミクスは、日本銀行から供給されるマネーの量を２年間で２倍に拡大し、２％の物価上昇を２年ほどで達成し、「１５年近くつづいたデフレからの脱却」1を実現すると宣言した 。
本来政府から独立した存在であるはずの中央銀行＝日本銀行が、アベノミクスに組み込まれたのは、安倍首相が古くからのお友達（黒田東彦氏）を日銀総裁に就任させ、「デフレ脱却と持続的な経済成長の実現のための政府・日本銀行の政策連携について」2 といった共同声明を内外に公表し、アベノミクスの政策を担うことを使命にしたからであった。歴史上、時の政権は、特に戦時下では軍資金調達のために日銀を「財布」代わりに利用してきたが、アベノミクスはその出発点で日銀を「財布」にすると宣言した。
中央銀行の最大の使命は「物価の安定」にあり、その意味はインフレ・物価高を抑えることにあったが、異次元金融緩和政策はそれと真逆であり、物価を吊り上げることを目標に掲げていた。
国民生活にとって、物価が低い水準に保たれることは、とりわけ、賃金が１９９７年をピークに下がり続けている現状では、むしろ望ましい。この点からしても、物価を吊り上げるアベノミクスは国民生活を苦しめることになるが、企業にとっては物価高を見越した便乗値上げで利益を上積みできるので、望ましい政権の登場であった。
だが、この政権の「２％の物価上昇」目標は、４年近くたっても達成できず、その時期を大幅に遅らせ、５年後の２０１８年度まで公式3 に先送りしてしまった。アベノミクスの破綻が宣言されたことになるが、国民生活にとっては朗報である。
みえてきたアベノミクスの目的
現代日本の物価下落は、「デフレ」（＝経済界に流通する通貨量が不足することから発生する物価下落）が原因なのではない。その真因は、長期にわたる賃金カットと消費税増税などによって国民の可処分所得が絶対的に削減され、購買力が低下し、その結果、深刻な消費不況に陥っているからである。この基本的な経済認識を欠いた、あるいはそれを承知しているのに「企業の活躍」を優先させるアベノミクスは、当初から破綻が自明であった。
異次元金融緩和政策によって、日銀がどんなにジャブジャブのマネー（マネタリーベス）を民間銀行に供給しても、それは景気の回復や経済成長には結びつかない。実体経済に必要なマネーの量（マネーストック）は、日銀が決めるのではなく、企業や家計サイドが決定するからである。したがって、利益を求めるジャブジャブのマネーは、実体経済ではなく、株式や国債といった金融商品や都心一等地などの不動産に流入し、官製バブルを起こしている。
そのことがこの４年近くで実証されているのに、なお「２％の物価上昇」の旗を掲げ、「異次元の金融緩和政策」に固執するアベノミクスの本当の目的はどこにあるのか。
誤解を恐れずいえば、それは実体経済が低成長下にあるにもかかわらず、金融政策を利用し、官製バブルを起こすことで、３００数十兆円の内部留保金を運用している大企業、国債を日銀に高値で売却し日銀トレードで稼いでいる金融機関、そして株高の恩恵を享受する内外の大口投資家や富裕層などの金融的な利益を実現してやることにある、といえる。そうだとすれば、目標として掲げられる「２％の物価上昇」とは、官製バブルを持続するための、馬の鼻先につけたニンジン、といえるようでもある。
「マイナス金利政策」の挫折と業界擁護
アクセル全開で邁進してきた異次元金融緩和政策も、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」4 を契機に、綻びが目立ちはじめ、「総括的検証」を迫られる事態に陥った。
というのも、「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」は、第１に、銀行にとって貸出金利の引き下げを誘発し、金利収入が減ることで銀行経営に悪影響（メガバンクよりも預貸金利ザヤの依存度の高い地域銀行・ゆうちょ銀行で顕著）をもたらし、銀行業界の反対に直面したこと、第２に、償還分も含めて１００兆円を超える日銀の国債大量買いオペは、国債バブルを誘発し、２０年債を含む７割の既発行国債の利回りをマイナス圏に押し下げてしまい5 、国債を組み込んだ金融商品（ＭＭＦなど）が逆ざやになり、証券会社などが販売停止に追い込まれ、また国債での長期運用が困難になったことで、保険会社も終身保険・個人年金保険・介護保険などの販売停止に直面し、経営に悪影響をもたらしたこと、そして国内最大の三菱東京ＵＦＪ銀行が国債の安定消化を支えてきた国債市場特別参加者（プライマリーディラー）の資格を返上する行動に出たからであった。
結局、黒田日銀は、足下の金融業界の利益を優先し、挫折した「マイナス金利」政策から「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」6 に方向転換したが、その最大の被害者は、家計である。
「金融機関が保有する日本銀行当座預金に▲０・１％のマイナス金利を適用する」といっても、日銀によれば、１６年２月から適用に踏み切った場合、金融機関の当座預金残高全体（約２６０兆円）に適用されるのでなく、その中の「政策金利残高」分野（わずかに１０兆円ほど）にすぎない。注目されるのは、約２１０兆円に達する「基礎残高」分野には、リーマン・ショック以降０・１％の金利（「付利」）が支払われ、金融機関は日銀から２１００億円の巨額の利子を受け取っているからである。
しかも、民間銀行は、日銀がマイナス金利政策を決定するとすぐに普通預金（約３６０兆円、うち個人約２３４兆円）の金利をそれまでの０・０２％から０・００１％へと大幅に引き下げ 7、個人の受け取る利子は、４６８億円から２３・４億円に激減されたからである。１００万円を預金しても利子はわずか１０円である。バブル崩壊後、預貯金金利は低水準に押し込められ、１９９１年を起点にすると２０１４年までに家計部門が失った利子の累計額は６０６兆円に達する。
アベノミクスと異次元金融緩和政策は、日銀から年間２０００億円を超える利子を受け取っている金融機関の利益を優先する一方、わずかの資産を預貯金で保有する国民の利子所得をさらに削減する金融収奪を招いている。
２ 国債と株式を買い支える日本銀行
国債の高値買いオペと日銀の損失
周知のように、異次元金融緩和のやり方は、日銀が銀行などの金融機関の保有する国債を大量に買い取り、その買い取り代金を供給する国債買いオペレーションにある。
日銀は、２０１４年１０月３１日の金融政策決定会合で「長期国債について、保有残高が年間約８０兆円」のペースで増加するように、巨額の国債買いオペを実施することを決定した。国債は償還期限が来れば、自動的に償還され消えてしまうので、保有残高をコンスタントに８０兆円増やすとなると、年間の買いオペ額は１００兆円を上回る。２０１６年度の場合、約１２０兆円の買いオペとなるが、これは１６年度の国債市中発行額（新発債と借換債の合計）に匹敵する8 。要するに、日本の国債発行は、日銀の国債買いオペによって、「完売」となる事態に陥っている。
しかも日銀の国債買いオペ価格は、民間銀行などの金融機関が政府から買ったときの価格よりも高い価格なので、金融機関は日銀の国債買いオペのたびに国債売却益を獲得できる。逆に日銀サイドは、その分損失を抱えこむ。
民間の金融機関は、日銀が高値で買ってくれることを前提にして政府から国債を買い、すぐに日銀に売って国債売却益を獲得するリスクフリーの「日銀トレード」を展開している。既発国債の価格が暴騰しても、日銀が買い取ってくれるので、安心して高値の国債を買うことができる。経済誌は、「日銀が損失を負担し償還価格以上の価格で国債を買うということは、日銀が長期国債市場で政策的にバブルを作っている、ということを意味する。」9 と指摘する。
日銀は、２０１６年８月３１日現在で、すでに８兆８２００億円の長期国債の損失を抱えこんでしまったが、これは日銀の自己資本（７兆６３００億円）を上回っている。日銀に長期国債を売った金融機関は、逆に日銀から巨額の国債売却益を獲得したことになる。金融機関は、日銀から年間２０００億円を超える当座預金の利子を受け取っているだけでなく、国債の売却益まで受け取っている。
その結果、日銀は、２０１６年９月中間決算で２００２億円の赤字を計上し、一般会計に国庫納付金を納めることができなくなったので、その穴埋めはめぐりめぐって国民が負担することになる。
日本銀行による株価対策
日銀は２０１６年７月の金融政策決定会合で、株価連動型の上場投資信託（Exchange Traded Fund・ＥＴＦ）の保有残高を年間約３兆３０００億円から、その倍の約６兆円に増やすペースで買い入れることを決定した。
日銀によるＥＴＦの買入は、日経平均株価を構成する大企業２２５社の株式銘柄を日銀マネーが買い支えることになるので、日経平均株価は上昇する。日本の株価水準は、実体経済の動向とは無縁の日銀マネーに支えられた官製バブル市場になっている。日銀は、アベノミクスの株高演出のために貢献している。これは、事実上、大企業への日銀ルートからの公的資金の注入である。
だが、価格変動リスクの高いＥＴＦは日銀のバランスシートを毀損する。ブルームバーグ社の試算では、日銀は６月末時点で日本のＥＴＦ全体の５９・５％、８兆９０００億円を保有し、８月初旬時点で日経平均株価を構成する２２５銘柄のうち、その７５％で日銀が大株主上位１０位以内に入った 10。
アベノミクスの限界に気付いたヘッジファンドなどの外国人投資家は、２０１３年度に１５兆円の日本株を買い越し、アベノミクス相場を演出した時とは逆に、２０１５年度には現物の日本株を５兆円、ＥＴＦを３０００億円ほど売り越した。だが、この売越額は日銀マネーと年金積立金の株式市場への流入によって吸収された 11ので、日経平均株価の暴落＝アベノミクス破綻の表面化が回避された。
日銀の株式買入は、日銀マネーが株式市場に供給され、新しい株式需要を発生させるので、実体経済や個々の株式会社の経営状況とは無関係に、株価を吊り上げる。このことは、株式会社や株式投資家の株式時価総額を増大させるので、日銀が特定の企業や投資家に利益を提供したことを意味する。国民の資産格差はさらに拡大する。
日銀法第５条は「業務の公共性及びその運営の自主性」を規定している。だが、日銀は、２００２年の銀行保有株の買入以来、このようなルール違反の「株価対策」12 に精を出すようになり、安倍政権と黒田日銀総裁のもとでさらに加速した。中央銀行としての日銀はもはや死んでしまった 13、といえる事態に陥っている。
年金積立金の損失と株式投資
日銀だけではない。安倍政権は、国民の老後の生活費の年金積立金を犠牲にし、年金積立金に大量の株式を購入させ、株高を演出し、政権維持をもくろんでいる。
世界最大の公的年金（約１４０兆円）を管理する年金積立金管理運用独立行政法人（ＧＰＩＦ 14）は、安倍政権のもとで、２０１４年１０月、年金運用の基本ポートフォリオ（資産運用比率）を変更させられた。安全な国債への運用から、リスクの高い株式の運用枠が拡大された。株式への運用枠は１２％から２５％（プラスマイナス９％）へ倍増される一方、安全性の高い国債の運用枠は、６０％（プラスマイナス８％）から３５％（プラスマイナス１０％）へ、ほぼ半減となった。
これによって数十兆円という大口の年金マネーが株式市場に流入し相場を吊り上げるので、市場関係者は、ＧＰＩＦを日銀・ゆうちょ銀行・かんぽ生命・共済とならび「官製相場」を演出する５頭の「クジラ」と呼ぶ15 。
だが、ＧＰＩＦが価格変動リスクのある株式を保有すると、株価が下落した場合、年金生活のための資金に損失が発生する。２０１５年夏の世界同時株安で、日経平均株価が１万６０００円台に下落したとき、年金積立金には７兆８８９９億円の損失が発生した16 。これは、ほぼ６００万世帯の１年分の国民年金受給額が消滅したことになる。しかも、ＧＰＩＦ保有株式の損失が膨らむと、その分株式買入枠が膨らみ、２５％（プラスマイナス９％）の運用比率に近づけるためにさらに株を買い増すことになる。年金積立金が株価対策のために食い物にされている。
このように、年金積立金に損失が発生した場合、その責任はだれがとるのか、それは株式相場の変動に責任がある、といって済ませられる問題ではない。
３ 金利負担増・円安物価高と国民生活
ＧＤＰ２倍の国債発行と財政ファイナンス
日銀から毎年１００兆円超の国債買いオペ代金が民間金融機関に供給され、その日銀マネーが民間金融機関から政府の発行する国債の購入に向かっている。
これは、政府にとっては国債の大量発行を可能とするので、国債発行残高は雪だるま式に増え、Ｇ７諸国で唯一ＧＤＰの２倍にあたる１０００兆円まで膨張してしまった。国債の消化資金の出所を追跡すると、日銀に行き当たり、財政資金の調達が日銀に依存する構図が浮かび上がる。アベノミクスの異次元金融緩和政策のもとで、国債買いオペを繰り返す日銀は、既発行国債の３４・９％を保有する最大の国債保有者＝最大の財政資金提供者になった（図表）。
財政ファイナンスとは、厳しい財政状況にある国の政府が多額の国債を発行して中央銀行に引き受けさせ、マネーの増発によって財政赤字を穴埋めする状態とすれば、現代日本は、事実上の財政ファイナンス状態にある。事実上という意味は、戦後の財政法（第５条）では国債の日銀引受は法的に禁止しているからである。
周知のように、戦前は、政府が軍資金調達を日銀に依存し、日銀に直接国債を引き受けさせたが17 、戦後は、財政法の縛りから、民間金融機関をトンネルにして日銀に間接的に国債を引き受けさせている、といえる。日銀に国債発行を依存するようになると、民間の余剰資金の規模や金融市場のメカニズムに制約を受けないで、ほとんど無制限に国債が増発できるようになる。その結果、終戦直後の日本も、現在の日本も、ＧＤＰの２倍にあたる膨大な国債＝政府債務を抱えこんでしまった 18。
２０１７年以降の金融・財政問題によせて
２０１７年の短期展望としては、昨今の国会審議からわかるように、社会保障関連予算の抑え込み、年金カット、医療保険の改悪、ＴＰＰ推進、防衛予算の増額、南スーダンへの自衛隊派遣などなど、国民の生活と生命にかかわる重大な局面に直面する。
だが、わが国の中長期展望となると、さらに深刻な局面を迎えている。事実上の財政ファイナンスによって累積した国債残高＝政府債務のリスクである。
想定される今後の金融・財政問題とは、第１に、もはや返済不能ともいえる政府債務を抱え、財政破綻の懸念から国債相場の暴落リスク（＝長期金利の暴騰）に直面する。国債利払い費用の増大は、歳入面では消費税増税・歳出面では社会保障関係費などの削減を誘発する。また代表的な国民生活関連の長期金利である住宅ローンなどの金利が暴騰し、国民の金利負担が激増するリスクに直面する。
第２に、日銀のバランスシートに積み上がった約３５０兆円の長期国債、ハイリスクの約１０兆円のＥＴＦ19は 、日銀の対外的な信認を損ない、「円」の為替相場の暴落＝極端な円安を誘発し、輸入物価の暴騰＝国内物価の押し上げをもたらし、国民生活に深刻な打撃をあたえる、といった問題の表面化が懸念される。
こうした問題が、いつ、どのような形で国民生活を襲うのか、それは市場に聞くしかない。リーマン・ショック以降、日・米・ＥＵなどの中央銀行の超金融緩和政策（ＱＱＥ）が低成長下で世界中に８００兆円ほどのジャブジャブのマネー（マネタリーベース）を供給してきたとはいえ 20、あのハチャメチャな言動のトランプ新大統領の登場が就任前にこれほどのドル高（＝円安）と株高をもたらすことなどだれも予測できなかった。
だが、終戦直後と同じＧＤＰの２倍の政府債務を抱えた現在、終戦直後にどのようにしてこの莫大な政府債務を返済したか、その歴史的な事例は存在する。
たとえば、こうである。預金封鎖や新円への切り替えによって国民の貯蓄を国家が没収したこと、物価が３００倍ほどに暴騰したハイパーインフレーションによって債務負担を事実上３００分の１に軽減させたこと、そして朝鮮戦特需をきっかけにした高度経済成長による税収の増大、などによって政府債務が解消されていった。
国民の生存権を保障した憲法第２５条を抱く戦後日本において、累積した政府債務のリスクを一方的に国民に転嫁し、国民生活を破壊し「竹の子生活」に転落させた終戦直後の債務返済プログラムを復活させてはならない。
脚注
1 日本銀行・金融政策決定会合「「量的・質的金融緩和」の導入について」（２０１３年４月４日）
2 内閣府・財務省・日本銀行「デフレ脱却と持続的な経済成長の実現のための政府・日本銀行の政策連携について(共同声明)」２０１３年１月２２日。
3 日本銀行「経済・物価情勢の展望（２０１６年１０月）」２０１６年１１月１日。
4 「金融機関が保有する日本銀行当座預金に▲０・１％のマイナス金利を適用する」ことで、「イールドカーブの起点を引き下げ、大規模な長期国債買入れとあわせて、金利全般により強い下押し圧力を加えていく 」（日本銀行・金融政策決定会合２０１６年１月２９日）
5 野沢茂樹・Kevin Buckland・Masaki Kondo「｢ペイントレード｣の恐れ、超長期オペすでに減額でフラット化逆戻りも」２０１６年９月２１日（https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-10-02/OE71JC6K50XT01）
6 日本銀行「金融緩和強化のための新しい枠組み:「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」」（２０１６年９月２１日）。１０年物長期国債の利回りに代表される長期金利は、内外からの投資動向によって市場で決定されるので、マネタリーベースの量で管理できる短期金利と違い日銀のコントロールは不可能である。日銀はホームページで当初そのように指摘していたが、突然、その見解を「できない」から「可能」に変更した。『東京新聞』２０１６年１１月１１日。
7 『日本経済新聞』２０１６年２月１８日
8 野沢茂樹・Kevin Buckland・Masaki Kondo「｢ペイントレード｣の恐れ、超長期オペすでに減額でフラット化逆戻りも」２０１６年９月２１日 （https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-09-20/ODSUDE6JIJWL01）
9 「需要先食いで自然利子率低下もQQEで国債バブルを醸成」『エコノミスト』２０１６年４月１９日号、３１ページ。
10 「大株主「日銀」、１７年末に日経平均４分の１で筆頭ーＥＴＦ増功罪」２０１６年８月１５日（https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2016-08-14/OBMQHN6KLVRU01）
11 「ＥＴＦ爆買いの果て、日銀が日経平均企業９割で実質大株主ー試算」Bloomberg.co.jp/news/articles、２０１６年４月２５日
12 イギリス経済紙の『フィナンシャル・タイムズ』は、日銀の株式買入は「簿外の補助金とおなじだ」（Financial Times 19 Sept. 2002）と指摘している。
13 日銀の株価対策については、金子勝「日銀は死んだ」『世界』２００２年１１月、も参照されたい。
14 詳しくはＧＰＩＦのホームページ（http://www.gpif.go.jp/gpif/portfolio.html）を参照。
15 「日本株を買い支える５頭のクジラ（株勉）」２０１５年５月１１日、http://yurulu.net/retire/whales/,「クジラ、年度末に動くか」『日本経済新聞』２０１６年３月８日、など。
16 「特集ワイド:続報真相 年金積立金“ギャンブル化”ＧＰＩＦ、世界同時株安で損失一時「８兆円」」『毎日新聞』２０１５年１１月１３日、東京夕刊。
17 戦前の日銀の国債直接引受については、山田博文『国債管理の構造分析』（日本経済評論社、１９９０年）６０〜６９ページを参照されたい。
18 現代の国債問題については、山田博文『国債がわかる本』（大月書店、２０１３年）、各国の債務危機の事例については、ジャック・アタリ・林昌宏訳『国家債務危機ーソブリン・クライシスにいかに対処すべきか？』（作品社、２０１１年）などを参照されたい。
19 日本銀行「営業毎旬報告」２０１６年１１月２０日現在。
20 「世界の変化と銀行」『金融ジャーナル』２０１６年１１月号、１８ページ。
図表略：『経済』No.257 2017年2月号
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